行为公司治理理论的研究综述

嘲嘲嘲　耀黼　鞘黼嘲黢麟麴麟酾　嘲黼糖艘蛹躞嘲懒蘸　黼麟醐　黼黼黼黼鲻鞫嘲黼黼鼢鼎黼斓黼嘲　瀚鹤麟蝴醐黼黼耀黼　黼黼　疆鞋鞘黼　！堑　薰藿ｉ　行为公司治理理论的研究综述　河南财经政法大学孙旭　摘要：管理者过度自信行为与公司治理机制的相互作用构成了目前行为公司治理理论研究的主　题。本文笔者首先分析了管理者过度自信产生的原因，其次阐述了管理者过度自信对公司治理的　影响，最后提出了监督或制约过度自信管理者的三种治理机制。　关键词：管理者　自信行为公司　治理理论　一、前言　司的核心，具有相当大的权力，所以董事会成员、其他高管，　以及股东都倾向于服从和拥护ＣＥＯ的决策，ｃ￣ｏ￣Ｅ少受到严重的　传统公司治理理论一般基于委托人和代理人都是“完全理　　性”的假设，来研究委托人与代理人之间的代理成本问题。但　挑战，内部治理机制很难真正有效地制约其行为。三、管理者过度自信对公司治理的影响　是，如果我们放松传统公司治理理论的前提假设，引入委托人　或（与）代理人“非理性假设”，那么传统研究所得到的结论　公司的一些治理机制会导致或加剧管理者的过度自信，而　是否发生改变？这就是“行为公司治理理论”所要解决的核心　管理者的过度自信行为也会反过来影响公司治理机制，这体现　问题。迄今为止，　“行为公司治理理论”的研究仍处于探索阶　在以下三个方面：　段，尚未形成一个完整的理论框架。为此，我将根据现有的　文献，初步探讨、总结行为公司治理理论的研究内容和研究方　理论分析框架。　１、激励机制　关于管理者过度自信如何影响其薪酬激励的问题，历来存　法，以期为学者们有的放矢地开展该领域研究提供一个初步的　在两种理论假说。第一，正如Ｋｅｉｂｅｒ（２００２）和Ｒｏｓａ（２００６）　所指出的，过度自信管理者的薪酬中与业绩挂钩的薪酬比重应　目前，行为公司治理理论的研究主要涉及以下三方面问　该大于理性管理者。第二，Ｇｅｒｖａｉｓ，Ｈｅａｔｏｎ和Ｏｄｅａｎ（２００５）　题：第一，公司治理机制是否导致管理者过度自信？第二，管　通过理论模型表明，过度自信管理者的薪酬中与业绩挂钩的薪　理者过度自信将缓和还是加剧股东与管理者之间的代理冲突？　第三，目前的公司治理机制是否能够有效地减少管理者过度自　信行为的危害？如何设计新的公司治理机制来解决这一危害？　以下我将以研究问题为导向来展开该领域研究的综述。　酬比重应该低于理性管理者。由此可见，这两种假说对管理者　过度自信与薪酬合同设计得关系提出了截然相反的看法。　Ｂｅｎ　Ｄａｖ　ｉ　ｄ，Ｇｒａｈａｍ和Ｈａｒｖｅｙ（２００６）通过实证研究来检验　上述两种理论假说，发现：第一，管理者过度自信程度越高，　二　管理者过度自信是公司治理的产物　其薪酬中可变薪酬的比例也越高，此外对ＣＦＯ和非ｃＦ０管理者分　Ｐａｒｅｄｅｓ（２００５）认为管理者（ＣＥＯ）过度自信实际上是公　别检验也发现，该现象稳健地存在于这两类管理者中，这一结　果更支持“赌博效应”假说；第二，管理者过度自信程度与其　司治理的产物。　首先，公司支付给ＣＥＯ过高的薪酬，而且无论是ＣＥＯ本人，　总薪酬水平高低无关，可见过度自信管理者对“高比例可变薪　还是外界都认为能在层层晋升中击败竞争对手从而担任ＣＥ０一定　酬合同”的偏好仅仅增加了总薪酬的波动，却无益于总薪酬水　　是非常成功的。根据心理学和生理学的研究，成功人士易产生　平的提高。“优于大众”的心理，从而表现出过度自信。此外，Ｈａｙｗａｒｄ和　Ｈａｍｂｒｉｃｋ（１９９７）也以“ＣＥＯ薪酬与薪酬次高的其他高管的薪酬　２、ＣＥＯ的选聘与变更　Ｇｏｅｌ和Ｔｈａｋｏｒ（２００５）构建了一个关于董事会如何选聘和　之比”来度量ＣＥＯ的过度自信程度，作者认为薪酬高高在上会使　解聘ＣＥＯ的理论模型，发现过度自信竞聘者比理性竞聘者更容易　被选聘为ＣＥＯ。其次，作者发现ＣＥＯ过度自信程度对股东价值的　ＣＥＯ唯我独尊，从而表现出过度自信。　其次，公司支付给管理者股权和股票期权本意是为了使其　个人利益与股东利益保持一致，以激励其更好地最大化股东利　影响是“倒ｕ型”的，因此，如果董事会是力图最大化股东价　值的，其将会解聘毫无信心的ＣＥＯ以及过分过度自信的ＣＥＯ。综　益　但是Ｃａｍｅｒｅｒ和Ｍａｌｍｅｎｄｉｅｒ（２００４）却指出：如果ＣＥＯ本来　上，董事会更倾向于聘用过度自信ＣＥＯ也更容易解聘过分过度自　　就有过度自信的倾向，支付给ＣＥＯ公司股权或股票期权将使其更　信的ＣＥＯ。３、股东—债权人的利益冲突　加偏好风险，选择了风险过大的投资项目，这实际上不利于最　Ｍｙｅｒｓ（１９７７）认为股东和债权人之间的利益冲突将引发　大化股东利益。　最后，社会心理学研究指出：人类很容易对合法的权威　势力屈Ｊ］￣Ｍｉｌｇｒａｍ，　（１９７４），因此Ｍｏｒｃｋ（２００４）和Ｐａｒｅｄｅｓ　（２００５）都认为：由于在美国现行的公司治理体制下，ＣＥＯ是公　“投资不足问题”即公司在某些情况下拒绝净现值为正的投资　机会。Ｈａｃｋｂａｒｔｈ（２００４）通过理论建模得出管理者过度自信可　能有助于减少这类“投资不足”问题。首先，过度自信管理者　【Ｉ＝　２０１０年ｌ１月　总第２２９期　所选择的负债水平高于理性管理者，这将加剧“投资不足”问　个研究方向是值得重视的：第一，有关行为公司治理理论的模　题，此即管理者过度自信的“负债效应”；其次，在其他条件　型较多，实证尚缺，亟待加强：第二，管理者的其他非理性行　相同情况下，过度自信管理者比理性管理者投资更快，这将减　为如“有限理性”、“代表性心理偏差”、“保守性心理偏　少“投资不足”问题，此即管理者过度自信的“择时效应”；　当管理者的过度自信程度不太严重时，择时效应高于负债效　应，这意味者管理者适度的过度自信有助于缓解“投资不足问　题，从而减少股东和债权人之间的利益冲突。　Ｈ　四、管理者过度自信的制约与公司治理变革　从上述的研究综述我们知道：管理者过度自信将导致公司　投资扭曲，并购溢价过高且绩效不佳，过度负债并依赖短期负　然，研究者基本认同管理者过度自信是有损股东价值的。但　是，管理者过度自信如何克服和制约？目前的一些公司治理机　差”等，与各种公司治理机制之间的相互关系，也值得探索。　参考文献：　［１］Ｐａ　ｒｅｄｅ　ｓ，Ｔ．，２　０　０　５，“Ｔｏｏ　Ｍｕｃｈ　ＰａＹ，Ｔｏｏ　Ｍｕｃｈ　Ｄｅｆｅ　ｒｅｎｃｅ：Ｂｅｈａｖｉ　ｏｒａｌ　Ｃｏｒｐｃｒａｔｅ　Ｆｉｎａｎｃｅ．Ｃ色Ｏ　ｓ　ａｎｄ　Ｃｏ　ｒＰｏ　ｒ　ａｔ　ｅ　Ｇｏｖｅ　ｒｎａｎｃｅ”．Ａｍｅ　ｒｉ　ｃａｎ　Ｌａｗ氇Ｅｃｏｎｏｍｉ　ｃ　ｓ　ＡｓＳＯＣｉａｔｉｏｎ　Ａｎｎｕａ１　Ｍｅｅｔｉｎｇｓ．　［２］Ｈａｙｗａｒｄ，Ｍ．，ａｎｄ　Ｈａｍｂｒｉｃｋ，Ｄ．，１　９９　７，“Ｅｘｐ１　ａｉｎｉｎｇ　ｔｈｅ　Ｐｒｅｍｉｕｍｓ　ＰＯｉｄ　ｆｏｒ　Ｌａｒｇｅ　Ａｃｑｕｉ　ｓｉｔｉｏｎｓ：Ｅｖｉｄｅｎｃｅ　ｏｆ　债，少发股利，高估盈余预测并为达标而实施盈余管理，显　ＣＥＯ　Ｈｕｂｒｉ　ｓ”，Ａｄｍｉｎｉ　ｓｔ　ｒａｔｉｖｅ　Ｓｃｉｅｎｃｅ　Ｑｕａｒｔｅｒ１ｙ，Ｖｏ１。４２，　Ｍａｒ．．ＰＰ１　０３－１２７．　［３］Ｃａｍｅｒｅｒ，Ｃ．，ａｎｄ　Ｍａ１ｍｅｎｄｉｅｒ，Ｏ．，２００４，“Ｂｅｈａｖｉｏｒａ１　Ｏｒｇａｎｉｚａｔ　ｉｏｎａ１　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ”，ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　制不仅不能制约管理者的过度自信，反而加剧或者导致管理者　过度自信。因此，重新思考和修正现行的公司治理机制势在必　【４】Ｍｉ１ｇｒａｍ，Ｓ．，１　９　７４．“Ｏｂｅｄｉｅｎｃｅ　ｔｏ　ＡｕｔｈｅｒｉｔＹ”，　Ｈａｒｐｅｒ　ａｎｄ　Ｒｏｗ．　行。迄今为止，学者们认为可以监督或制约过度自信管理者的　治理机制包括以下三种：　［５】Ｍｏｒｃｋ，Ｒ．，２００４，“ＢｅｈａｖｉｏｒａＩ　Ｆｉｎａｎｃｅ　ｉｎ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ　Ｉｎｄｅｐｅｎｄｅｎｔ　Ｄｉ　ｒｅｃｔｏｒｓ　ａｎｄ　Ｎｏｎ—Ｅｘｅｃｕｔ　ｉｖｅ　Ｃｈａｉ　ｒｓ”，Ｈａｒｖａｒｄ　ＵｎｉｖｅｒｓｉｔＹ　ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　１、负债　Ｃａｍｅｒｅｒ和Ｍａｌｍｅｎｄｉｅｒ（２００４）认为：在现金流充沛的公司　里，如果ＣＥＯ是过度自信的，那么其将投资过多的项目，实施过　多的并购。但如果公司负债较高，则公司的现金流将多数被用　于偿债付息，此时ＣＥＯ如果希望投资的话，其必须发行新债或新　股，但由于过度自信ＣＥＯ认为外部投资者低估了其投资项目的收　益从而要求了过高的资本成本，所以过度自信ＣＥＯ不愿或减少对　［６］Ｋｅｉ　ｂｅ　ｒ，Ｋ．，２　０　０２，“Ｍａｎａｇｅｒｉ　ａ１　Ｃｏｍｐｅｎ　ｓ　ａｔｉ　ｏｎ　Ｃｅｎｔ　ｒａｃｔｓ　ａｎｄ　Ｏｖｅｒｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ”，ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　［７］Ｒｏ　ｓ　ａ，Ｌ．，２　０　０　６，“０ｖｅｒ　ｃｏｎｆｉ　ｄｅｎｃｅ　ａｎｄ　Ｍｏ　ｒ　ａ１　Ｈａｚａｒｄ”，Ｕｎｉｖｅｒｓ　ｉ　ｔｙ　Ｏｆ　Ｃａｌ　ｉｆｏｒｎｉａ　ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　［８］Ｇｅ　ｒｖ　ａ　ｉ　ｓ，Ｓ．，Ｈｅａ　ｔ　ｏｎ，Ｊ．，ａｎｄ　０ｄｅａｎ，Ｔ．，２　０　０　５，　“Ｏｖｅ　ｒ　ｃｏｎｆｉ　ｄｅｎｃｅ，Ｉｎｖｅ　ｓｔｍｅｎｔ　Ｐｏ１　ｉ　ｃＹ，ａｎｄ　Ｍａｎａｇｅ　ｒ　外融资，这就有效抑制了过度自信ＣＥＯ的投资、并购冲动。　２、外部监督者　Ｋａｈｎｅｍａｎ和Ｌｏｖａｌｌｏ（Ｉ９９３）认为：组织内部的过度自信　行为可以通过倾听组织外部人的观点来缓解。基于Ｋａｈｎｅｍａｎ和　Ｌｏｖａｌｌｏ（１９９３）的研究结论，Ｈｅａｔｏｎ（２００２）指出：“组织　外部人”在公司中可以指外部董事或外部董事长，这些外部　Ｗｅ１ｆａｒｅ”，Ｄｕｋｅ　Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　［９］Ｂｅｎ—Ｄａｙｉｄ，Ｉ．，Ｇ　ｒａｈａｍ，Ｊ．，ａｎｄ　Ｈａ　ｒｖｅｙ，Ｃ．，２　０Ｏ６，　“Ｍａｎａｇｅｒｉａ１　Ｏｖｅｒｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ　ａｎｄ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　ＰｏＩｉｃｉｅｓ”．　Ｗｏｒｋｉｎｇ　Ｐａｐｅｒ．　［１　０］Ｇｏｅｌ，Ａ．，ａｎｄ　Ｔｈａｋｏｒ，Ａ．，２００５，“Ｏｖｅｒｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ，　ＣＥ０　Ｓｅ１ｅｃｔ　ｉｏｎ　ａｎｄ　Ｃｏ　ｒＰｏｒａｔｅ　Ｇｏｖｅ　ｒｎａｎｃｅ”．ＤｅＰａｕ１　Ｕｎｉｖｅｒｓ　ｉ　ｔｙ　ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　人可以促使ＣＥＯ将注意力集中到投资项目和并购项目一些不利　因素上，以缓解其对项目风险的低估。Ｃａｍｅｒｅｒ和Ｍａｌｍｅｎｄｉｅｒ　（２００４）则进一步指出：如果ＣＥＯ在决定是否投资某一项目前必　须得到外部人的首肯，那么ＣＥＯ的过度自信就有可能减少。这　［１１］Ｍａ１ｍｅｎｄｉ　ｅ　ｒ，Ｕ．，ａｎｄ　Ｗａｔ　ｅ，Ｇ．，２　０　０　５　ａ，“ＣＥ０　ｅｖｅｒｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ　ａｎｄ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ”。ＪｏｕｒｎａＩ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｅ，Ｙｏ１．６０，Ｄｅｃ．，ＰＰ２２６卜２７００．　【１　２】Ｍａｌｍｅｎｄｉ　ｅ　ｒ，Ｕ．，ａｎｄ　Ｔａｔ　ｅ，Ｇ．，２　０　０　５　ｂ，“Ｄｏｅ　ｓ　Ｏｖｅ　ｒｃｏｎｆｉ　ｄｅｎｃｅ　Ａｆｆｅｃｔ　Ｃｏ　ｒＰｏ　ｒａｔｅ　Ｉｎｖｅ　ｓｔｍｅｎｔ？ＣＥＯ　Ｏｖｅｒｃｏｎｆｉｄｅｎｃｅ　Ｍｅａｓｕｒｅｓ　Ｒｅｖｉ　ｓｉｔｅｄ”，Ｅｕｒｏｐｅａｎ　ＦｉｎａｎｃｉａＩ　些所谓的外部人可以是高度警觉的董事会，一般而言，公司章　程中都会规定低于某一特定金额的投资项目不必经过董事会批　准，ＣＥＯ有权决定，作者建议将ＣＥＯ的投资权限降低，以引入董　事会集体决策。　３　领导权与决策权分离　Ｃａｍｅｒｅｒ和Ｍａｌｍｅｎｄｉｅｒ（２００４）还提出一个言之有理，行　之不易的建议：过度自信ＣＥＯ所做的决策虽然常常有损股东利　益，但是过度自信ＣＥ０一般具有较强的魄力和领导力，这有助于　稳定投资者的信心，激励员工努力工作，因此保留过度自信ＣＥＯ　的领导权，但限制其经营决策权不仅可以提高公司士气，而且　可以避免ＣＥＯ过度自信所带来的负面影响。　五，小结　管理者过度自信行为与公司治理机制的相互作用构成了目　前行为公司治理理论研究的主题。展望未来，笔者认为以下两　Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，Ｖｏ１．１　１，Ｎｏｖ．，ＰＰ６４９—６５９．　［１　３】Ｍｙｅｒ　ｓ，Ｓ．，１　９　７　７，“Ｄｅｔｅｒｍｉｎａｎｔ　ｓ　ｏｆ　ｃｏｔｐｏｒａｔｅ　ｂｏｒｒｏｗｉｎｇ”，Ｊｏｕｒｎａ１　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｉａ１　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ５，ＰＰＩ４７—１７５．　［１　４］Ｈａｃｋｂａｒｔｈ，Ｄ．，２００４，“Ｄｅｔｅｒｍｉｎａｎｔ　ｓ　ｏｆ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｂｏｒｒｏｗｉｎｇ：Ａ　Ｂｅｈａｖｉｏｔａ１　Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ”，Ｉｎｄｉａｎａ　Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ　ｗｏｒｋｉｎｇ　ｐａｐｅｒ．　［１　５】Ｋａｈｎｅｍａｎ，Ｄ．，ａｎｄ　ＬｏｖａＩ　１ｏ，Ｄ．，１　９９３，“Ｔｉｍｉｄ　Ｃｈｏｉｃｅｓ　ａｎｄ　Ｂｅｌｄ　Ｆｏｒｅｃａｓｔ　ｓ：Ａ　ｃｏｇｎｉ　ｔ　ｉｖｅ　Ｐｅｒ　ｓｐｅｃｔ　ｉｖｅ　ｏｎ　Ｒｉ　ｓｋ　Ｔａｋｉｎｇ”，Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ　Ｓｃｉｅｎｃｅ　３９，ＰＰ１７—３１．　［１　６】Ｈｅａｔｏｎ，Ｊ．Ｂ．，２　００２，“Ｍａｎａｇｅｒｉ　ａ１　Ｏｐｔｉｍｉ　ｓｍ　ａｎｄ　Ｃｏ　ｒｐｃ　ｒａｔｅ　Ｆｉｎａｎｅｅ”，Ｆｉ　ｎａｎｃｉ　ａ１　Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，Ｖｏ１．３１，　Ｓｕｍｍｅｒ，ＰＰ３３—４５．　（责任编辑：韩梅）　Ⅱ　二】】Ｄ